Le prix n'est pas la valeur

Deux clients, la même année, deux entreprises de négoce, presque le même chiffre d'affaires : 3,1 et 3,3 millions d'euros. La première s'est vendue 2,4 fois l'EBE, l'excédent brut d'exploitation, en clair ce que l'entreprise dégage une fois payés les salaires, les achats et les charges courantes, avant impôts et amortissements. La seconde, 5,8 fois. Même secteur, même région, écart du simple au double et plus.

Le dirigeant de la première m'a appelé, un peu groggy : « Comment ils font, eux, pour vendre à ce prix-là ? On a le même CA ! » Bonne question. Mauvaise comparaison.

Le CA, c'est un chiffre. La valeur, c'est un jugement porté sur ce que cette entreprise fera demain sans son fondateur. Et ça, aucun bilan ne le montre directement.

Le CA ne dit rien de ce qu'un repreneur achète vraiment

Un repreneur n'achète pas un chiffre d'affaires. Il achète une capacité future à générer du résultat, avec le moins d'incertitude possible sur le chemin pour y arriver. Deux entreprises au même CA peuvent porter deux niveaux de risque radicalement différents.

Chez mon premier client, 72% du CA venait de trois clients. Chez le second, le plus gros client pesait 9%. Sur le papier des comptes, cette différence n'apparaît nulle part en gras. Dans la tête d'un repreneur, elle change tout : perdre l'un des trois, c'est perdre d'un coup près d'un quart de l'activité. Perdre les trois, c'est perdre l'entreprise.

La marge brute, elle aussi, racontait deux histoires. Le premier vendait à la marge, sur des volumes. Le second avait construit une gamme de services autour de ses produits, avec une marge structurellement plus haute et moins sensible aux à-coups de prix des matières premières.

Ce que le multiple récompense, concrètement

Sur le marché français, une PME se négocie en moyenne entre 4 et 7 fois son EBE selon le secteur. Cette fourchette n'est pas un hasard statistique, elle reflète un arbitrage que chaque repreneur fait, consciemment ou non : combien de temps me faudra-t-il pour que cette entreprise fonctionne sans son fondateur, et avec quel risque de surprise en cours de route.

Le récap est presque brutal de simplicité. Une entreprise dépendante de trois clients, d'un seul dirigeant, sans process écrits, se négocie dans le bas de la fourchette, voire en dessous. Une entreprise diversifiée, documentée, avec une équipe capable de tenir sans son patron, se négocie dans le haut, parfois au-delà.

J'ai vu la même mécanique jouer en sens inverse. Une troisième entreprise, plus petite, 1,8 million de CA, s'est vendue à 6,2 fois l'EBE l'an dernier. Rien d'extraordinaire dans son activité, du courtage assez classique. Mais trois ans avant la vente, sa dirigeante avait formalisé chaque process, doublé les interlocuteurs clés côté clients, et diversifié un portefeuille jusque-là concentré sur deux comptes. Le multiple n'a pas récompensé la taille. Il a récompensé le travail invisible fait bien avant que la question du prix ne se pose.

Mon deuxième client n'avait pas un meilleur produit. Il avait simplement rendu visible, noir sur blanc, ce que le premier laissait dans sa tête.

L'erreur classique : négocier le prix avant d'avoir travaillé la valeur

La plupart des dirigeants abordent la cession par la question du prix : « Combien ça vaut ? » C'est la mauvaise première question. La bonne, c'est : « Qu'est-ce qui, dans mon entreprise, justifierait qu'on me paie plus qu'un multiple moyen ? »

Le dirigeant qui commence par négocier le prix négocie sur un terrain qu'il ne maîtrise pas : celui du repreneur, qui a déjà, lui, une grille de lecture claire du risque. Le dirigeant qui commence par travailler la valeur négocie sur son propre terrain, celui qu'il connaît mieux que quiconque.

« J'aurais dû t'appeler deux ans plus tôt », m'a dit mon premier client, après coup. Il n'avait pas tort. Deux ans, c'est à peu près le temps qu'il aurait fallu pour rééquilibrer sa clientèle et remonter dans la fourchette.

Ce qu'on peut en conclure

Le prix, c'est ce qui se négocie à la fin. La valeur, c'est ce qui se construit avant, souvent pendant des années, sans lien direct avec une intention de vendre. Confondre les deux mène presque toujours à la même désillusion : découvrir, au moment de la mise en vente, que le chiffre d'affaires ne protège de rien.

Si vous dirigez une PME et que vous vous demandez ce qu'elle vaut, ne commencez pas par appeler un évaluateur. Commencez par regarder votre client le plus gros, votre process le moins documenté, votre décision la plus centralisée sur vous. C'est là que se joue l'écart entre 2,4 et 5,8 fois l'EBE.

Le marché ne paie jamais ce que vous avez fait. Il paie ce qu'il pense pouvoir continuer sans vous.